機構(gòu)：興業(yè)證券

投資要點

財政部 PPP 項目落地與去年持平，全口徑中標(biāo)金額下滑 50%。截至 2018 年末，財政部 PPP 管理庫項目金額累計達 13.2 萬億元，較 17 年末的 10.8 萬億增長 2.4 萬億。從落地看，2018 年新增落地項目約 2.6 萬億，基本與 2017 年的 2.5 萬億元持平，但 明樹數(shù)據(jù)統(tǒng)計的包括未入庫項目的全口徑總 中標(biāo)金額下滑約 50%。央企、地方國企、民企 PPP 簽單都出現(xiàn)下滑，而央 企受國資委 192 號文影響，業(yè)務(wù)收縮更明顯。

分項目類型來看，管理庫中城鎮(zhèn)綜合開發(fā)、生態(tài)項目占比提升;分地區(qū)看， 除云貴等傳統(tǒng) PPP 大省，落地較多的主要是東部省份，如江蘇、浙江等。

2018 年 PPP 板塊行情：估值與業(yè)績雙殺。2018 年，PPP 指數(shù)全年收跌超 36.99%，落后于大盤表現(xiàn)，也落后于建筑行業(yè)的整體表現(xiàn)。全年板塊跌幅 達 40.65%，估值壓制是板塊行情向下的主要原因，而 2018 年二季度以來， 地方政府降杠桿下對投資項目的延緩施工，疊加資金問題浮現(xiàn)，部分公司 收入增速開始放緩，板塊呈現(xiàn)估值與業(yè)績的雙殺。

2018 年，PPP 板塊估值端的最大影響因素由政策轉(zhuǎn)向融資。2018 年，PPP 行業(yè)的規(guī)范政策出臺較少，影響板塊行情的主要是宏觀融資及項目推進因 素。從年初的銀行對 PPP 停貸傳聞，到地方政府因防范隱性債務(wù)風(fēng)險的壓 力而對部分投資項目停工的事件，PPP 項目未來推進的風(fēng)險，引起了投資 人的擔(dān)憂，而宏觀經(jīng)濟承壓，以及部分民企債券違約事件，使得民企融資 的市場環(huán)境極度惡化。總體來看，2018 年 PPP 板塊，尤其是民營企業(yè)的 問題，都歸結(jié)到融資無法及時到位、項目推進遲緩。

2019 年 PPP 板塊展望：政策、融資將邊際放松。從融資來看，2018 年 10 月以來，多位領(lǐng)導(dǎo)人關(guān)于民企融資困境發(fā)表重要講話，而在一系列配套政 策逐步向上市公司落實、央行自去年 10 月兩度降準(zhǔn)之后，2019 年板塊的 融資環(huán)境確定性邊際改善;從行業(yè)政策看，PPP 大規(guī)模清庫已結(jié)束，合規(guī) PPP 項目未來支出責(zé)任不會被認定為地方政府隱性負債，板塊的政策性風(fēng) 險消除;從地方政府推動 PPP 項目的意愿和能力來看，在減稅、土地出讓 收入或下滑的情況下，PPP 仍是地方政府推基建重要手段，而全國大部分 省市距 10%財政紅線仍有空間。目前壓制 PPP 板塊的原因，對國企來說， 主要是去桿杠政策，對民企來說，主要是融資。在央企去杠桿取得階段性 成效，民企融資渠道被逐步疏通的情況下，合規(guī) PPP 項目仍是地方基建需 要倚賴的手段。2019 年可關(guān)注行業(yè)法規(guī)政策的出臺及民企融資的變化。

風(fēng)險提示：PPP 政策變動風(fēng)險、項目融資不到位、利率上行、工程推進不達預(yù)期

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